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最近一個交易日，2021年6月25日，越南胡志明指數(shù)(VN-index)上漲0.75%至1390.12點(diǎn)，創(chuàng)下歷史新高。今年上半年，越南股市漲幅居全球首位，截至2021年6月26日，越南指數(shù)（河內(nèi)交易所全指指數(shù)）上漲56.7%，胡志明指數(shù)上漲25.9%。與此同時，越南股市5月開戶數(shù)創(chuàng)下新高。
得益于越南的牛市行情，中國基金經(jīng)理胡超所管理的越南主題基金，自去年初成立來已上漲58.28%（截至6月26日），但他發(fā)現(xiàn)在越南投資遇到一些在其他海外市場投資沒遇到過的情況。
“從去年12月份開始，我們驚訝地發(fā)現(xiàn)，胡志明市交易所的系統(tǒng)并沒有為市場上這么大的成交量做好準(zhǔn)備”。胡超說。2020年牛市之前，越南股市最高峰時的日成交額約5億美元。到2021年1月份，日成交額突破了10億美元，問題凸顯出來。胡超回憶，“成交額突破10億美元之后，上午的時候，你會發(fā)現(xiàn)整個交易系統(tǒng)已經(jīng)卡得特別不行了，到下午，基本上就沒有辦法把交易指令遞進(jìn)去了?！?/span>
2021年6月1日，胡志明市證券交易所交易系統(tǒng)因交易量過大不堪重負(fù)，干脆下午停牌半天，實(shí)屬罕見。為此，胡超團(tuán)隊(duì)加強(qiáng)與交易所、券商的溝通，也拜訪越南的證監(jiān)會，甚至也向越南駐華大使館反映此問題，了解到交易所年底前將更新交易系統(tǒng)。
基金經(jīng)理的這種焦慮某種程度上正是越南證券市場特點(diǎn)的一個反映：既有潛在機(jī)遇，同時因處于發(fā)展早期、有相當(dāng)不成熟的一面。
（數(shù)據(jù)來源：Wind 截至2021年6月26日）
另外，代表著越南大盤股的越南VN30指數(shù)漲幅更高，從上年度年底到2021年6月25日收盤，近半年共上漲40.1%。VN30指數(shù)的樣本是胡志明交易所最大的 30只股票，指數(shù)成分股約占胡志明交易所80%的市值。
如火如荼的股市，吸引了大量越南散戶入場。然而，與國內(nèi)投資者的增長相反，外資一直處于對股票凈拋售趨勢中，今年前五個月，外國投資者凈賣出近31萬億越南盾，是去年同期的兩倍。越南股市的機(jī)遇與風(fēng)險(xiǎn)何在？
一、投資“下一個中國”
近年，國際社會頻繁看好越南，《經(jīng)濟(jì)學(xué)人》數(shù)次發(fā)表看好越南文章，其智庫在2021年1月發(fā)布越南報(bào)告，認(rèn)為在接下來的十年內(nèi)，越南將是亞太地區(qū)最具競爭力的制造基地之一。越南政府也頗具雄心，為實(shí)現(xiàn)“越南夢”， 今年初越南總理在十三大明確提出，要在2045年將越南建設(shè)成為發(fā)達(dá)國家。
讓看好越南市場的投資人興奮的是下一個中國的故事，他們認(rèn)為與中國有許多相似之處的越南，正似十幾年前的中國。因此可以運(yùn)用孫正義的“時光機(jī)”投資法，對越南采取后視鏡式的觀察，并投資即將勃興的產(chǎn)業(yè)。
在西方投資者看來，越南具備了上一輪全球化過程中新興市場增長的典型特征：人口紅利、城鎮(zhèn)化加速、中產(chǎn)人群擴(kuò)大、出口貿(mào)易高增長和大量的FDI（外商直接投資）。
數(shù)據(jù)顯示，越南目前有約9800萬人口，2015年勞動力年齡中位數(shù)只有30歲。而且越南勞動力素質(zhì)較高，越南統(tǒng)計(jì)總局2019年數(shù)據(jù)，越南全國15歲-60歲人口的識字率占比97.85%。
2015年以后，在全球產(chǎn)業(yè)鏈轉(zhuǎn)移、中美貿(mào)易摩擦升級等諸多原因影響下，越南承接了來自中國的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移，包括三星、蘋果等品牌在越南擴(kuò)大生產(chǎn)。而且，越南近年來積極推動與主要國家和地區(qū)建立自由貿(mào)易關(guān)系，對外開放程度相當(dāng)高，根據(jù)經(jīng)濟(jì)合作與發(fā)展組織（OECD）編制的2019年FDI限制指數(shù)，越南對外資開放程度高于中國，在東盟僅次于新加坡和緬甸。目前，對越南投資總額最多的幾個國家是：韓國、日本、中國（含香港）、新加坡。另外，2020年越南與歐盟的自貿(mào)協(xié)定正式生效，歐盟有望成為越南的重要投資者之一。
2017年之后，中資企業(yè)對越南投資急劇上升。2019年中國（含香港）超過日韓，以123億美元注冊資金成為越南第一大投資來源地。京東數(shù)字科技首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家沈建光團(tuán)隊(duì)研究認(rèn)為，這一階段進(jìn)入越南的不少中國企業(yè)，是為規(guī)避中美貿(mào)易戰(zhàn)下的高額關(guān)稅而遷往越南。
現(xiàn)在的越南，具體處在多少年前中國的發(fā)展階段？胡超表示，他喜歡從城鎮(zhèn)化率指標(biāo)來看這個問題，越南目前的城鎮(zhèn)化率為39%左右，這接近于中國2000年的水平?；谶@個判斷，胡超重倉了房地產(chǎn)、銀行等領(lǐng)域個股。
東北證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家付鵬的觀察有些許不同。他結(jié)合自己去越南實(shí)地調(diào)研的感受，認(rèn)為目前的越南，除了一部分像20年前的中國，另一部分則像當(dāng)下的中國。他發(fā)現(xiàn)越南的年輕人與當(dāng)下的中國年輕人已經(jīng)相差無幾，因此當(dāng)?shù)仉娮由虅?wù)等產(chǎn)業(yè)發(fā)展非?？臁Ｒ虼怂谧约簩υ侥系耐顿Y組合中，還配置了一些消費(fèi)和科技類股票，如電商、手游等。
以上邏輯的前提，是越南能沿著這一預(yù)想軌跡發(fā)展。不少有越南工作或者經(jīng)營經(jīng)驗(yàn)的中國人，認(rèn)為越南的“勞動力紅利”并不及十幾年前的中國。一位中國某大型國有建筑公司前工程師，曾被派駐胡志明市的廠房建設(shè)項(xiàng)目，他告訴《財(cái)經(jīng)》記者，他記憶深刻的是，越南雨季經(jīng)常在下午兩點(diǎn)突然暴雨，三點(diǎn)雨停，雨停后工地上的工人當(dāng)日就不再回來干活了。不過較為普遍的觀點(diǎn)是，東南亞諸國中，越南人已經(jīng)較為勤勞，尤其是越南女人，勞動生產(chǎn)率甚至與中國工廠接近。
雖然勢頭較好，但當(dāng)下越南經(jīng)濟(jì)和證券市場的體量并不大。瑞銀財(cái)富管理亞太區(qū)投資總監(jiān)胡一帆告訴《財(cái)經(jīng)》記者，沒有特別看好越南的市場?！半m然越南經(jīng)濟(jì)疫后恢復(fù)較穩(wěn)健，但是越南股市容量有限，在亞洲市場中，并不特別推薦?！?/strong>
實(shí)際上，就經(jīng)濟(jì)總量而言，越南相當(dāng)于中國一個省份。根據(jù)中國國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2020年中國GDP總量合計(jì)約14.73萬億美元。根據(jù)越南國家統(tǒng)計(jì)局公布數(shù)據(jù)，2020年越南GDP約為2712億美元，越南2020年的GDP總量介于中國內(nèi)蒙古與山西省之間。從人均GDP來看，2020年越南人均GDP為2800美元，約為中國人均GDP最低省份甘肅的一半。受限于經(jīng)濟(jì)總量，越南股市的總市值也比較小，目前越南股市總市值為約2200億美元——體量小于Facebook、阿里巴巴這類大型企業(yè)。
二、散戶入場，外資撤出
越南有兩大證券交易所，分別是胡志明市證券交易所和河內(nèi)證券交易所。胡志明市證券交易所類似于中國的主板，根據(jù)世界交易所聯(lián)合會6月2日最新統(tǒng)計(jì)，其總市值為 2016.5 億美元，胡志明指數(shù)是反映胡志明交易所行情的全指指數(shù)。河內(nèi)交易所類似于中國的創(chuàng)業(yè)板，總價(jià)值為 151.6 億美元，越南指數(shù)是反映河內(nèi)交易所行情的全指指數(shù)。故胡志明指數(shù)更能代表越南股市的整體情況。
越南股市此輪上漲的起點(diǎn)，可以追溯到2020年3月，當(dāng)時胡志明指數(shù)探底至649.10點(diǎn)，隨后一路震蕩向上，至今累計(jì)漲幅超過100%，牛市行情持續(xù)超過一年。
越南股市的上漲，除了與越南經(jīng)濟(jì)基本面相關(guān)，還與越南的低息環(huán)境、市場參與者結(jié)構(gòu)等諸多要素相關(guān)。
從資金面來看，之前越南銀行利率降低，同時越南政府放開了證券賬戶的線上開戶，于是許多越南投資者在上漲行情誘惑下，將銀行存款取出投入股市。越南證券報(bào)近日報(bào)道稱，銀行的現(xiàn)金流出，是數(shù)以百萬計(jì)的首次入場賬戶出現(xiàn)的決定性條件，銀行不僅提供買股票的抵押貸款，還提供賣出證券3-5天（T+3）的預(yù)貸，幫助投資者3天轉(zhuǎn)2輪資金。
另外，大批新個人投資者入場也帶來了增量資金。根據(jù)越南證券存管處的數(shù)據(jù)，在過去一年多的時間里，個人賬戶交易者增加了50%。僅在 5 月，越南投資者就開設(shè)了多達(dá) 11.4萬個證券賬戶，創(chuàng)下月度新高，這已經(jīng)是連續(xù)第三個月開超過10萬個賬戶。
要注意的是，目前越南股市的散戶化交易程度非常高，其市場參與者主要是散戶和外資，國內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者較少，這令市場波動的風(fēng)險(xiǎn)增大。
“目前，越南股市的每日交易量，大約95%由私人投資者產(chǎn)生而非機(jī)構(gòu)投資者產(chǎn)生”，Dragon Capital在越南海外投資者規(guī)模中名列第一，管理著約55億美元的越南資產(chǎn)離岸資金，該公司聯(lián)合創(chuàng)始人兼董事長 Dominic Scriven說，“越南市場上國內(nèi)機(jī)構(gòu)很少，我們現(xiàn)在將成為投資股票的最大機(jī)構(gòu)之一，規(guī)模在我們之上的投資者是政府?！?/span>
同時，去年來越南市場上外國投資者的影響力明顯下降。據(jù)新越證券投資分析與咨詢總監(jiān)Le Ngoc Nam介紹，歷史上外國投資者貢獻(xiàn)了大約20%的市場流動性，因此這類交易者往往對市場產(chǎn)生強(qiáng)烈影響。然而，2020年，外國投資者對月度流動性的平均貢獻(xiàn)僅為12.4%，2021年前5個月繼續(xù)下降至僅8.7%。
胡超認(rèn)為，散戶大量增多是值得關(guān)注的風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)樯粲绕湫氯雸龅纳舻男袨槿菀撞焕硇?。他們一方面給市場帶來了增量資金，另一方面也會導(dǎo)致市場波動，尤其是日內(nèi)波動。
“同時，越南境內(nèi)的機(jī)構(gòu)投資者占比并不大，不能保障市場的穩(wěn)定性。”胡超擔(dān)心交易系統(tǒng)遲緩時，散戶出現(xiàn)不理性行為。不過，他認(rèn)為如果這些公司資產(chǎn)仍然是優(yōu)質(zhì)的，站在長期角度并不會放棄這些資產(chǎn)。
值得關(guān)注的是，外資從去年下半年開始對持有的越南股票就是凈拋售，這個趨勢延續(xù)至今。睦大均曾為未來資產(chǎn)集團(tuán)旗下環(huán)球投資公司的總部總負(fù)責(zé)人，負(fù)責(zé)管理全球投資基金。在他看來，越南股票市場的海外投資人撤離主要有兩方面原因。
首先是市場方面原因。越南VN30指數(shù)的年收益率高達(dá)88.6%，存在獲利兌現(xiàn)需求。目前，越南外資持有股份實(shí)際上被限制在49%以內(nèi)，航空公司和銀行的持股比例則被限制在30%以內(nèi)。部分大市值股和銀行股由于已經(jīng)達(dá)到外資持股限額，外國投資者要想對這些越南股票進(jìn)行投資，只能在場外交易中利用比目前價(jià)格高的價(jià)格來收購?fù)赓Y老股，不便于投資。
另外，睦大均認(rèn)為，全球范圍里資金正從邊緣市場向發(fā)達(dá)國家市場轉(zhuǎn)移。他認(rèn)為，包括美國在內(nèi)的幾個發(fā)達(dá)國家已確保了疫苗供應(yīng)，接種速度非?？?，預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)增長率也會復(fù)蘇，而新冠疫苗的接種速度不同，造成的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇速度預(yù)期不同會影響各國股市走向。
不過，仍有不少投資者認(rèn)為，雖然越南主要指數(shù)創(chuàng)下2018年以來的新高，但考慮到企業(yè)盈利水平提升，估值仍在合理區(qū)間。比如越南金融顧問協(xié)會（VFCA）在其最新的當(dāng)?shù)毓墒袌?bào)告中做出評估，認(rèn)為目前胡志明指數(shù)的市盈率在 18.5倍-18.7 倍之間，相對于鄰國泰國、印尼、馬來西亞的 29倍-30 倍，并不算貴。